Hook
Giữa tháng 8/2026, Jack Mallers – CEO của Twenty One – chính thức từ chức. Không ồn ào. Không scandal. Chỉ một dòng tweet khô khan. Nhưng trong 30 ngày trước đó, anh ta đã nhận 1.6 triệu đô la tiền mặt, cộng thêm 667.000 đô la lương từ đầu năm. Tổng cộng: hơn 2.2 triệu đô la từ một công ty chưa từng báo cáo dòng tiền dương nào. Cổ phiếu Twenty One, niêm yết qua SPAC, đã giảm 91% so với đỉnh. Nhà đầu tư cá nhân – những người mua câu chuyện “BTC Treasury sẽ thống trị” – giờ chỉ còn lại mảnh giấy vụn.
Tôi đã chứng kiến hàng chục vụ CEO từ chức trong 18 năm theo dõi ngành. Nhưng chưa bao giờ thấy một gói “văn phòng phẩm” nào được ngụy trang khéo léo đến vậy. Mallers không gọi nó là tiền thôi việc. Hợp đồng của anh ta không có điều khoản “severance”. Anh ta chỉ đơn giản yêu cầu công ty mua lại số cổ phiếu hạn chế của mình với giá 420.000 đô la, vài tuần trước khi rời đi, như một món quà chia tay. Một trò chơi chữ hoàn hảo cho các luật sư, nhưng với tôi, đó là dấu hiệu của một hệ thống bị hỏng từ bên trong.
Context
Twenty One là một công ty đặc biệt. Nó không phải là một giao thức DeFi, không phải sàn giao dịch. Nó là một “BTC Treasury” – một công ty đại chúng nắm giữ bitcoin như tài sản chính, và hứa hẹn sẽ sinh lời từ đó. Mallers, người sáng lập Strike – ứng dụng thanh toán bitcoin – đã đưa Twenty One lên sàn thông qua SPAC với sự hậu thuẫn của Cantor Fitzgerald và Tether. Tether cung cấp bitcoin cho kho bạc và nắm quyền kiểm soát biểu quyết. Mục tiêu: tạo ra một “Coinbase của bitcoin Treasury”.
Nhưng giấc mơ đó đã chết từ khi nào? Khi Mallers đứng trên sân khấu Bitcoin 2025, hứa hẹn “mỗi cổ phiếu sẽ đại diện cho một lượng bitcoin nhất định” – một lời hứa mà công ty không bao giờ thực hiện. Khi anh ta nói về “doanh thu khổng lồ” nhưng không đưa ra con số nào. Khi 1,5 triệu quyền chọn cổ phiếu với giá thực hiện 14,43 đô la trở nên vô giá trị vì cổ phiếu giao dịch dưới 5 đô la. Và cuối cùng, khi kế hoạch sáp nhập Strike vào Twenty One bị hủy bỏ, Mallers giữ lại toàn bộ cổ phần Strike cho riêng mình, để lại cổ đông Twenty One với một công ty rỗng.
Core
Hãy nhìn vào con số. Năm 2025, Twenty One trả cho Mallers 667.000 đô la tiền lương. Năm 2026, trước khi rời đi, anh ta nhận thêm 1,6 triệu đô la. Tổng cộng 2,2 triệu đô la từ một công ty không có doanh thu. Để so sánh, nhân viên trung bình của Twenty One kiếm 120.000 đô la mỗi năm. Mallers kiếm gấp 18 lần họ, trong khi cổ phiếu mất 91% giá trị. Đây không phải là thù lao xứng đáng. Đây là sự chiếm đoạt giá trị cổ đông một cách có hệ thống.
Tether, với tư cách cổ đông kiểm soát, đã bổ nhiệm Raphael Zagury – người đứng đầu mảng khai thác Elektron – làm CEO mới. Zagury tuyên bố Twenty One sẽ “tập trung vào tạo dòng tiền”. Nhưng dòng tiền từ đâu? Công ty không có sản phẩm, không có khách hàng, không có kế hoạch kinh doanh rõ ràng. Điều duy nhất nó có là 2,2 triệu đô la đã biến mất vào túi Mallers. Và một đống bitcoin do Tether cung cấp, nhưng không rõ ai thực sự kiểm soát.
Tôi nhớ lại năm 2017, khi tôi phát hiện ICO scam BlockNet từ dữ liệu on-chain. Hơn 80% token được phân bổ cho các ví liên kết. Tôi lập tức báo cáo và sàn hủy niêm yết. Nhưng Twenty One không phải là scam – nó còn tệ hơn. Nó là một công ty hợp pháp, được kiểm toán, niêm yết trên Nasdaq, nhưng vẫn cho phép CEO rút tiền mặt trong khi cổ đông mất tất cả. Điều này cho thấy một lỗ hổng trong cấu trúc quản trị: Hội đồng quản trị, với sự thống trị của Tether, đã không ngăn chặn được việc này. Họ thậm chí còn tạo điều kiện.
Các quyền chọn cổ phiếu của Mallers cũng là một trò đùa. Anh ta có 1,5 triệu quyền chọn đã được trao quyền với giá 14,43 đô la, và hơn 500.000 quyền chọn chưa trao quyền. Khi từ chức, anh ta tuyên bố “từ bỏ quyền chọn chưa trao quyền” – nhưng điều đó chẳng có nghĩa lý gì vì chúng đã vô giá trị do giá cổ phiếu thấp hơn giá thực hiện. Anh ta giữ lại quyền chọn đã trao quyền, nhưng cũng vô giá trị. Đây là một chiêu trò PR: từ bỏ thứ không có giá trị để đánh bóng hình ảnh.
Contrarian
Bạn có thể nghĩ Mallers là kẻ xấu duy nhất. Sai. Cấu trúc SPAC và vai trò của Tether mới là vấn đề cốt lõi. SPAC cho phép các công ty non trẻ niêm yết với định giá cao, nhưng không có cơ chế bảo vệ nhà đầu tư đủ mạnh. Cantor Fitzgerald, với tư cách nhà bảo lãnh, đã thu phí hàng triệu đô la khi sáp nhập, nhưng không chịu trách nhiệm khi công ty sụp đổ. Tether, với quyền kiểm soát, đã để Mallers tự do hành động vì họ có lợi ích riêng: giữ một “cửa hàng” niêm yết để phục vụ chiến lược của mình.
Góc nhìn phản trực giác: Sự sụp đổ của Twenty One thực sự là tin tốt cho ngành. Nó phơi bày mô hình “CEO hứa hẹn, nhà đầu tư mua, CEO rút tiền” và buộc thị trường phải thận trọng hơn. MicroStrategy, với mô hình đơn giản và minh bạch hơn (mua và nắm giữ), sẽ được hưởng lợi từ sự dịch chuyển niềm tin. Các SPAC crypto khác sẽ bị soi xét kỹ lưỡng hơn, và điều đó làm sạch thị trường.
Tôi cũng nhìn thấy một điểm mù: Strike, ứng dụng thanh toán của Mallers, vẫn tồn tại độc lập. Sau vụ bê bối này, Strike sẽ khó huy động vốn, nhưng nếu Mallers thực sự giỏi về công nghệ, Strike có thể sống sót. Nhưng danh tiếng của anh ta đã bị hủy hoại. Cộng đồng bitcoin có trí nhớ dài. Và Tether, với tư cách là người bảo trợ, sẽ phải đối mặt với câu hỏi: tại sao các bạn để điều này xảy ra?
Takeaway
Bài học rất rõ ràng: Đừng bao giờ đầu tư vào một công ty dựa trên lời hứa của CEO, đặc biệt khi CEO đó được trả lương cao hơn nhiều so với kết quả kinh doanh. Hãy nhìn vào dòng tiền. Hãy nhìn vào số liệu on-chain nếu có thể. Và hãy nhớ rằng cấu trúc SPAC, với các bên liên quan có lợi ích xung đột, là một mảnh đất màu mỡ cho những vụ việc như thế này.
Twenty One có thể sẽ không tồn tại thêm một năm nữa. Hoặc Tether sẽ bơm tiền vào để cứu nó, nhưng khi đó cổ đông nhỏ lẻ sẽ bị pha loãng hoàn toàn. Câu hỏi tiếp theo: Ai sẽ chịu trách nhiệm? SEC đang theo dõi. Một vụ kiện tập thể đang chờ. Và Jack Mallers, với 2,2 triệu đô la trong tay, có lẽ đang chuẩn bị cho dự án tiếp theo. Tôi hy vọng các nhà đầu tư sẽ nhớ đến câu chuyện này trước khi viết séc.
